【深度】万华化学的价格繁荣

    万华化学工业园外景。摄影：王立夫

    “上半年哪知道MDI价格会涨成这样，知道的话没准还能买点公司股票呢。”

    小李是万华化学（600309.SH）的一名员工，他如此对界面新闻记者说道。“之前就觉得MDI价格已经很高了，谁想到下半年还能接着涨。”

    MDI是化工行业中常用的一种原料，主要被用于生产用途广泛的材料——聚合MDI。用行业内的话说，聚合MDI属于“聚氨酯”一类。由于它的中文全称太长，所以在行业内提到时，无论是工程师还是销售人员，都喜欢用英文字母指代。

    这听起来似乎有点神秘，但简单说，聚合MDI就是一种有弹性的树脂。它可以做成沙发、床垫、汽车坐垫的填充物，也可以做成冰箱、洗衣机、热水器内部的隔热层或者密封层。它在建筑行业既可以给建筑物做墙体保温，也可以做成涂料或者粘合剂。

    不论是聚合MDI，还是它的原料纯MDI，都是万华化学旗下最大业务部门——MDI事业部的核心产品。总部位于山东烟台的万华化学共有七大事业部，而MDI事业部的总收入，占万华化学总收入的一半以上。

    “我们一共有‘七匹狼’，今年其实石化业务势头也不错，但MDI业务规模绝对是最大的。”万华化学的另一名员工小张在谈到公司业务布局时形象地打起了比方。

    根据行业人士的不完全统计，截止2016年末，全球MDI产能不超过1000万吨/年，其中万华化学MDI事业部的产能达到200万吨/年，占全球总产能的20%以上，在国内拥有绝对的垄断地位。

    公开披露的财务数据则显示，万华化学今年上半年总收入244.3亿元，其中MDI业务收入139.8亿元；去年全年总收入301亿元，其中MDI业务收入164.2亿元。全球大型MDI生产商一共有五家，另外四家分别是德国的拜耳和巴斯夫，以及美国的亨斯迈和陶氏。就在去年，万华化学已经一跃成为全球MDI行业最大生产商。

    今年，MDI让万华化学享受了巨大的产品涨价红利。由于2015年市场低迷，2016年年初国内聚合MDI市场价不到10000元/吨。直到去年9月，国内市场聚合MDI报价也普遍没有超过15000元/吨。

    然而，在往后不到一年的时间内，聚合MDI的价格却出现了翻天覆地的上涨。根据生意社披露的数据，就在上月底和本月初，国内市场聚合MDI报价已经普遍触及35000元/吨，创出至少十多年来国内聚合MDI市场价的最高点。10月中旬至下旬市场价格有所回调，但各企业的销售价格仍普遍维持在30000元/吨以上。

    如此大的涨价幅度当然意味着更好的公司效益。而对于A股市场的投资者来说，上市公司效益增长，也就意味着他们有了赚钱的可能。

    在距离万华化学所在地千里之外的北京，一名投资者发着牢骚，与小李相比，他似乎更有理由为自己感到惋惜。“2015年股市下跌时就应该抄个底，但当时觉得化工行业不景气，想想还是算了。哪知道后来涨了这么多，我20块看了下就没注意，现在都40了。”

    就在10月份，万华化学曾摸到43.68元的高位。要知道，去年2月末，该公司股价曾触及2015年股市大幅下跌后的最低位——9.71元。

    上述股价对比意味着，过去21个月，万华化学的累计涨幅超过300%。即便是今年迄今为止，该公司股价的累计涨幅也超过120%。由于股价涨幅已经比肩产品价格涨幅，可以说，至少在万华化学的身上，股票市场作为实业“晴雨表”的经济规律得到了验证。

    去年春季以来，万华化学的股价大致经历了四波上涨，其中后两波涨势与前两波明显不同。去年2月末至去年5月，万华化学的股价从不到10元回升至12元左右，其背后的推动因素可以归结为2015年A股市场大幅下跌所带来的技术性反弹需求。

    去年5月至去年12月，万华化学股价回升至17元左右，基于2015年每股收益的静态市盈率升至23倍。这是一个估值纠正的过程，只能说静态估值修复至合理水平，但股价仍远未反映出产品价格上涨带来的业绩提振。

    万华化学自身公布的运营数据显示，该公司聚合MDI的每吨报价几乎是每半年上涨10000元，纯MDI价格上涨速度相对较慢，但也非常可观。今年年初，万华化学聚合MDI的直销和分销挂牌价达到22000元/吨左右。到了这一时间点，大部分资金才开始意识到产品涨价的利好，推动万华化学股价出现了量价齐升的后两波涨势。

    根据公开信息，今年4月份，万华化学纯MDI挂牌价达到28200元/吨，聚合MDI直销价达到26000元/吨，双双创出阶段性高峰。市场价格的高点与股价的高点基本契合，万华化学在4月20日左右完成了第三波上涨，股价突破25元，换手率明显增加。

    第四波是在9月份完成，当时万华化学的股价突破40元，正值纯MDI价格和聚合MDI价格分别创出29800元/吨和35000元/吨的纪录高峰。这轮涨势从K线图上看更陡，上涨过程中的每周换手率往往能达到10%。产品价格的繁荣，直接给万华化学带来了股票价格的繁荣。

    那么，产品价格为何大涨呢？根据业内人士的说法，国内MDI价格之所以大幅上涨，是受到了多种因素的推动。万华化学的小李提到，最近两年，国内外多个主要生产商的生产装置因为事故或不可抗力陷入停产，导致国际整体供给萎缩。

    德国化工巨头巴斯夫旗下的MDI业务可谓“多灾多难”。去年上半年，巴斯夫重庆年产40万吨装置出现意外停车，韩国年产25万吨MDI装置检修时又出现光气泄露，导致停产。这是去年国际MDI供给端收缩的重要因素之一。

    今年5月，巴斯夫美国一家原料工厂因为洪水影响，无法对路易斯安那州的MDI工厂供应原料。巴斯夫随后宣布路易斯安那州工程遭遇“不可抗力”，进而影响到了全球MDI供货。

    去年10月，科思创在欧洲的硝酸供应商例行检修后无法重启生产，导致其欧洲MDI生产装置无法获得足够的原料，被迫降低生产负荷，造成欧洲市场MDI供应下降。

    今年8月，飓风“哈维”导致科思创和陶氏在美国德克萨斯州的工厂受到影响，两家公司被迫宣布生产遭遇“不可抗力”，降低了对市场的MDI供应。根据公开信息，科思创在美国德州Baytown的MDI总产能约为32万吨/年，陶氏位于德州Freeport的MDI生产装置约为33万吨/年。

    除生产装置停产导致的产能减少之外，整体化工产品市场在多种因素推动下出现的涨价周期也带动了MDI价格上升。

    去年10月，巴斯夫位于德国路德维希港的化工厂区曾经发生一起剧烈爆炸，造成至少2人死亡，2人失踪，多人受伤。德国路德维希港也是巴斯夫的总部所在地，根据当时的消息，当天发生爆炸的是化工原料运输管道，爆炸后管道被切断，相关生产装置被关闭。

    由于发生爆炸的厂区是全球面积最大的化学品基地之一，也是世界上最复杂的化工厂区，这起爆炸导致多种化学品的国际供应受到了不同程度的影响。

    此外，中国执行的环保督查也是MDI价格上涨的原因之一。根据试剂行业一位销售人员的说法，政府部门针对化工行业的环保监管导致很多工厂遭遇限产，造成化工产品大约从去年10月份开始集体涨价。

    不过，万华化学这类大型化工企业具有长期的技术积累和环保设施的资金、技术投入，基本不会受到环保督查的影响。它们一方面可以趁着小型厂商遭遇限产，夺走后者的市场份额，另一方面，其收入和利润还能从整体化学品市场的涨价行情中获益。

    “我来万华已经五年了，我不知道过去是个什么情况，但从我来这里开始，设备就已经很先进了。”万华化学的小张一手拿着安全帽，边走边对界面新闻记者说道。“现在你基本看不到烟囱，能看到点水蒸气就不错了。”

    界面新闻记者被允许在万华化学产业园主厂区的展览厅附近停留了一会儿。展览厅与主厂区大门之间的空地种上了许多桂花树，花香四溢，似乎并非人们常识中的那种化工厂。

    界面新闻记者只看见厂区有个别烟囱冒出白烟，未观察到其他排放。“这排的是水蒸气吗？”记者问道。

    “不是。是经过过滤的反应排放物，但符合环保规定。”小张答道。

    “这个烟囱是哪个部门的？”

    “石化事业部的设备，今年产品价格大幅上涨，我们石化事业部发展势头很好。”

    万华化学的石化事业部主要生产丙烯酸、环氧丙烷和丙烯酸酯等产品。由于去年至今化工产品价格涨幅巨大，该部门收入显著增长。

    记者问：“环保督查你觉得对你们有影响吗？”

    小张回答说：“环保督查对烟台万华肯定有利，因为现有反应装置是非常成熟的装置，污染很小。”

    Wind数据显示，去年全年和今年上半年，万华化学石化产品收入分别为82.6亿元和69.2亿元，占公司总收入比重分别为27.4%和28.3%。相比之下，在2015年，石化业务部门收入还没有超过17亿元，占总收入的比例仅为8.7%。

    今年上半年，万华化学MDI事业部和石化事业部的毛利润基本相当于去年全年的水平，分别达到73.3亿元和10亿元，去年全年毛利分别为66.7亿元和11.7亿元。

    北京一家油墨公司的研发主管告诉界面新闻：“现阶段，由于环保的原因，导致大公司吃撑小公司饿死……很多生产丙烯酸的企业由于环保不过关，造成停产限产，下游化工原料涨价。”

    油墨行业的化工原料包括丙烯酸和丙烯酸酯类，在行业内位于万华化学石化业务的下游。

    这位主管介绍说：“油墨催化剂中间体生产污染大，不易治理，许多厂家减产造成涨价……溶剂性油墨由于污染原因停产和限产，导致水性油墨销量大增……去年的环保整顿导致钛白粉涨价，今年亨斯迈的钛白粉工厂又烧了，造成钛白粉出现市场缺口，其中欧洲市场缺口高达1/3……”

    万华化学的股价在创出43.68元的新高后有所调整，但在资本市场也还“炙手可热”。

    Wind数据显示，今年8月初至今，共有22家券商或投资机构对万华化学给出评级，绝大多数建议“增持”、“买入”，或者持“推荐”或“强烈推荐”态度，只有一家券商的观点是“谨慎推荐”。

    没有任何机构给出“中性”或“卖出”的评级。此外，在22家券商和机构中，共有10家上调了每股收益预期，而下调预期的仅有2家。

    万华化学今年1-9月份实现营业收入389.6亿元，同比增长86%，归属上市公司股东的净利润为78.1亿元，同比增长212%。三季度营业收入和净利润分别为145.3亿元和29.5亿元，较第二季度分别增长8.3%和10.7%。

    不过，一些外资却在悄悄退场。三季报显示，挪威央行与加拿大魁北克储蓄投资集团退出了万华化学十大流通股东行列。与此同时，沪港通北上资金与中国对外经济贸易信托也进行了减持。Wind数据显示，截至上周五的一周，万华化学主力资金净流出超过4亿元。

    北京的一位分析师对记者表示，万华化学大幅上涨除因为本身业绩强劲之外，也有资金跟风的因素。“最近有险资看好并增持，但之前赚到钱的机构在退出，以后会怎样还很难说。”

    公开信息显示，第三季度，中国太保增持1290万股万华化学，占总股本比例约0.5%。

    事实上，这家公司的基本面也不是没有不确定性因素。山东一家私募基金的经理对记者表示，对于万华化学来说，化工产品普遍涨价是件好事，但是产业链的下游企业会感受到很大的成本压力。

    其次，MDI的很大一块用途是建筑用的保温外层，而建筑业在四季度往往是开工淡季。

    最后，MDI价格的上涨也有预期产能无法到位的拖累。例如，此前上海联恒35万吨/年MDI装置存在投产滞后的问题，沙特阿美（即沙特阿拉伯国家石油公司）与陶氏合作开发的40万吨/年MDI装置处在调试期。随着上述产能到位，加上亨斯迈在荷兰以及科思创在德国开发的产能均为20万吨/年的装置，未来MDI行业新增产能将至少达到115万吨/年，或将对市场价格构成显著下行压力。

    万华化学10月27日发布公告，宣布将国内聚合MDI分销和直销价下调5200元，至29800元/吨。不过，该公司的小李对记者说，他仍然不敢预测接下来的价格走势。“明年上半年MDI会不会跌？谁知道？”

    小李的口风其实已经发生变化了。在今年上半年，他曾告诉界面新闻，MDI和聚合MDI不可能长期维持在高位。他当时认为2017年下半年MDI价格就可能大幅回落。

    小张则不打算去考虑太多。“那都是高层考虑的事情，以后公司发展应该还会不错。”他对记者说。

    “以后公司要搞‘大乙烯’，这是现在中石油、中石化做的业务，属于基本化工原料，如果做好了能赚大钱。”

    “烟台是个小城市，但万华是个大企业。公司重视研发。我硕士毕业来这里，生活没觉得愁过。”小张看起来一脸满足的样子。

    他指着万华工业园正门对面的几幢居民楼说：“公司里有传闻，要把那几个楼买下来，因为招进来的人越来越多，现在的宿舍快不够住了。”