投资建议：

　　公司息差虽下降但利润保持平稳增长，非息收入高速增长对利润的贡献较大；8号文和上升的资金成本将对公司同业和投资业务影响较大；不良贷款小幅反弹总体处于行业较低水平，同时公司的拨备计提力度也较小；资本满足监管要求，足够支撑业务继续发展。我们预计2013年、2014年公司盈利增长14%和11%，EPS分别为2.10和2.33元/股，当前股价对应PE分别为4.0倍、3.6倍，PB为不到0.8倍、0.7倍，估值低廉，维持“推荐”评级。

　　事件：

　　公司昨日发布2013年中报，2013年上半年实现营业收入465亿元，同比增长16%；实现归属于母公司股东的净利润194亿元，同比增长13%；实现基本每股收益1.04元/股，同比增长13%，业绩符合市场预期。

　　要点：

　　Q2息差环比提升，拨备支出水平一般。1、上半年实现归属于上市公司股东的净利润194亿元，同比增速13%，环比增18%；盈利同比增长的主要驱动因素是公司生息资产规模稳步增长、中间业务收入显著提升、成本费用有效控制；2、公司上半年净息差水平为2.35%，同比下降0.29个百分点(主因是存贷利差缩窄和同业资产比重上升)。其中Q2的息差收入与根据期末平均余额计算的NIM均比Q1有明显上升，与已公布中报的华夏、兴业所表现的趋势一致。公司上半年实现手续费净收入63亿元，同比增长63%，其中Q2环比增17%；公司有效地控制了各类成本开支，成本收入比和费用/RWA同比均继续有所下降；拨备支出方面，Q2环比明显上升(与兴业表现一致)，但总体信用成本仍维持在不到0.6%的较低水平，与华夏接近，显著低于兴业(上半年平均1.3%)。

　　手续费收入高速增长对利润的贡献较大。1、公司上半年实现非利息净收入73亿元，同比增加29亿元，增长65%，增速高于利息收入增速(12%)53个百分点。其中，手续费净收入同比增长63%，与华夏(+49%)、兴业(+74%)表现是一致的。高增长主要来自于对公业务财务顾问收入、对私代理及理财以及去年上半年的手续费监管压低了基数。2、Q2单季出现5.4亿的公允价值损失，与华夏、兴业一致，主要由于二季末市场收益率曲线显著上升。

　　8号文和资金成本上升促使公司调整资产配置结构。1、公司买入返售金融资产2790亿元(其中票据类2751亿元，占比99%)，环比一季末(3943亿元)大幅下降了41%。2、为对冲买入返售业务的扩张放缓，公司加大了高收益的投资类资产的配置。公司投资净额8078亿元，较年初增加3356亿元，增长71%，其中增幅最大的是贷款和应收款项类投资，报告期末余额5113亿元，较年初(1597亿元)大幅增加220%，增加的部分主要是信托受益权类和他行理财产品，由于该部分资产大部分属于自营投资，因而受8号文影响较小，但收紧的流动性和显著上升的资金成本将制约该业务的继续扩张，而且面临同业业务的新监管政策风险。

　　不良贷款小幅反弹总体处于行业较低水平，拨备计提较少。1、公司上半年不良贷款余额为113亿元，环比一季末增加18亿元，比年初增加23亿元；不良贷款率为0.67%，环比一季度上升8BP,较年初上升9BP,不良贷款主要来自于中小微客户。2、分行业来看，受经济下行及区域风险因素影响，批发和零售贸易、餐饮业(1.5%)、制造业(1.2%)、教育/文化及电影电视服务(0.76%)不良率超过全行平均比例(0.67%)。3、上半年公司贷款减值准备金本期计提44亿元，不良核销9.6亿元。4、公司拨备计提较少，不良贷款准备金覆盖率达到348%，比2012年底下降52个百分点，期末拨贷比为2.3%与年初基本持平仍未达标。

　　资本满足监管要求，足够支撑业务继续发展。1、资本充足率满足《商业银行资本管理办法(试行)》的监管要求，核心一级和一级资本充足率达到8.5%，资本充足率达到11.2%，环比一季度末分别提升3BP、6BP。上半年公司通过自身净利润积累，适时补充了核心一级资本。2、2012年末本公司不合格二级资本账面金额为386亿元，2013年起按年递减10%，今年需扣除38.6亿元，年末本公司不合格二级资本工具可计入金额为347.4亿元。

　　风险提示：宏观经济超预期放缓，监管政策或存款利率市场化超预期。